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我国上市公司管理层收购过程中存在的问题
来源: www.055110.com   日期:2017-11-14   阅读:


       我国上市公司管理层收购过程中存在的问题:
       一、收购价格的公正性问题
       如何公平地确定MBO中股权的转让价格,是收购的关键所在。我国已实施的MBO收购定价绝大部分围绕每股的净资产波动,但每股净资产仅是从会计角度对企业历史的记录,并不代表受让资产的优劣和企业未来的盈利能力,并且这一定价机制缺乏透明性和公开性。从已实施MBO的上市公司来看,确实存在收购价格偏低的情况,有的甚至远远低于公司当时的每股净资产,使收购价格的公正性受到质疑。倘若管理层以较低价格收购后,再以净资产值转让,则可以大幅获利。这不仅造成了国有资产流失,而且也不利于企业今后的正常经营。
      部分上市公司在实施MBO的过程中,为了获得较低价格,不惜采用调剂或隐藏利润的方法来扩大账面亏损,等收购完成后,再恢复账面利润,从而实现高分红派现。而国有资产就这样以分红的形式流入了管理层的囊中。另外,目前MBO的定价是管理层和大股东一对一谈判的结果,没有考虑到其他流通股股东的利益,管理层在没有竞争者的情况下,以低于净资产的价格轻松获得大量股份,这对其他股东不公平。
       二、收购主体的合法性问题
       从已发生的上市公司管理层收购来看,多数采用设立壳公司的形式进行收购,这种利用壳公司进行收购的形式可以规避现有法律对自然人持有上市公司股票比例的限制,可以掩盖管理层个人信息以免引起公众对管理层收购的关注。但这种形式存在着两个不可逾越的法律障碍,即公司组建人数及对外投资比例的限制。
       首先,《公司法》规定,有限责任公司的股东人数不得低于2人,最多不得超过50人。这对于联合职工通过共同组建有限责任公司作为壳公司的上市公司来说,是一种不可逾越的限制。当然也有部分上市公司采取由管理层和职工持股会共同出资的形式,以绕开此人数限制,但职工持股会的性质是社会团体法人,即使按新修订的《公司法》的规定,以职工持股会作为对外投资主体的合法性仍遭到质疑。
       其次,从操作规程上看,组建有限责任公司作为壳公司对上市公司实施收购的行为属于一种投资行为。根据我国修订前的《公司法》第十二条的规定,公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的,除国务院规定的投资公司、控股公司外,所累计的投资额不得超过本公司净资产的50%,据统计,MBO壳公司投资额大都远远超过对外投资比例的限制。尽管修订后的《公司法》对此条规定有所突破,但毕竟还是加以限制的,显然这样的壳公司在我国的存在是有法律障碍的。
       三、管理层收购的融资问题
       在MBO的实际操作过程中,由于收购标的价值一般都远远超出收购主体的支付能力,在收购中,管理层往往只能够支付得起收购价格中很小的一部分,如5%~10%。他们能够支付的部分和收购价格之间的差额就要通过融资来弥补,因此融资能否成功成为事关整个收购能否进行和成功的关键。在国外,实施MBO的资金来源较为广泛,有贷款、债券融资等多种方式,主要采取高杠杆率的借贷来实施收购。但在我国,由于金融市场不够发达,各项法律法规有所限制,MBO的融资渠道非常狭窄。如我国的《商业银行法》规定商业银行的贷款一般不允许用于股权投资。《贷款通则》同样规定:“从金融机构获得的贷款不得用于股本权益性投资”。同时,我国还缺少战略性投资者。这就有可能引发管理层动用职权非法占有上市公司资金,导致一系列新的圈钱行为的产生。信息披露问题在管理层收购中,管理层既是公司员工又是收购主体,从而可能存在利润操纵、内部人控制、股权安排暗箱操作等问题,因此法律应对MB0的信息披露进行严格的约束。我国《上市公司收购管理办法》已对MBO的信息披露作了基本要求,但是从我国已经完成MBO的上市公司信息披露情况来看,还存在不少问题。
       目前已经实施了MBO的上市公司的信息披露尤其是定价依据、资金来源和后续计划等重要信息没有得到及时和有效的披露,也有的公司以变相的方式完成了管理层收购后没有将事件的实质披露给投资者。这主要包括以下三方面内容:其一,对收购后的股权构成、对上市公司的间接控股情况没有详细披露的约束。其二,对MBO的购股资金来源没有详细披露。几乎所有的MBO都是采用杠杆收购,而资金来源决定着管理层在未来几年内资金压力的大小,从而直接影响管理层对上市公司的决策。而国内现有几例MBO全部披露为自有资金,没有一家披露下一层的融资借贷关系。其三,对MBO的还款方式没有详细披露。现已完成MBO的公司在这方面的信息披露较为简单,均未详细说明还款计划,甚至有的公司只字不提还款方式。由于目前还没有关于MBO资金来源和还款方式强制性披露方面的明确规定,从而给暗箱操作留下了政策空隙。
       四、企业的可持续发展与事后整合的有效性问题
       如果实行MBO是通过某种优势以低价买人,即使管理者初衷是长期经营,充分发挥管理效益提升空间,但是当出现高价套现的机会和诱惑时,还是会出现转移股份,引发公司管理的动荡,不利于公司的稳定和发展。另外正在实施和已经完成MBO的上市公司存在着强烈的分红冲动。MBO公司的大量分红将可能直接削弱公司扩大再生产的能力,有可能对企业的可持续发展带来不利影响。
       在西方国家,MBO是被作为发现和实现“价值被低估”公司的价值的金融技巧和激励机制来运用的。管理层往往在收购之前已经就如何出售不良资产、改进经营、加强会计约束等方面做好了一系列安排,通过加强管理、有效整合、提高效率,有计划地推动企业的增长。然而在我国上市公司MBO中,大多是为了管理层收购而收购,在收购完成后并没有对公司进行整合。已实施MBO的我国上市公司大多未进行大规模重组、无重大的人事变动、经营和投资行为变化不大,只是简单地维持现状,因此,上市公司在MBO后的业绩就没有像欧美国家上市公司的MBO后那样出现大幅的增长。

 
 
 
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亓林律师
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